?

Log in

No account? Create an account
Записи Френдолента Календарь Инфо Назад Назад Вперёд Вперёд
Про курс рубля для экономистов - ДНЕВНИК ЭКОНОМИСТА
ksonin
ksonin
Про курс рубля для экономистов
Это для экономистов. Помимо миллиона вопросов, касающихся факультета экономики в целом и его разных частей, мы с Олегом Замулиным, деканом факультета, немного обсудили "вопрос дня" - что происходит с рублём? Его курс в последнее время резко ослаб (доллар и евро стали дороже) - и это, хотя необязательно плохо, слегка загадочно - на какие такие внешние события реагирует курс? В 2008 году всё было понятно - цены на нефть резко снижались (да и других событий хватало), давление на рубль росло. А что сейчас?

У меня такая идея. Не исключено, что происходящее хорошо объясняется классической моделью  "перехлеста"  Дорнбуша (Dornbusch overshooting model), предложенной когда-то в попытке объяснить большую, по сравнению с волатильностью других макроэкономических переменных, волатильность обменных курсов.

История возникновения модели и то, как она когда-то фактически создала современную международную макроэкономику, лучше всего прочитать в полупопулярной лекции Кеннета Рогоффа, прочитанной в 2001 году. Там же есть и хорошее неформальное изложение модели и описание многочисленных эмпирических работ на эту тему. Следуя Рогоффу, можно изложить основную идею так.

Макроэкономическая динамика в модели описывается двумя основными уравнениями:

(А) "Международный паритет ставок": it+1=i*+Et(et+1-et), где it+1 - завтрашняя ставка процента у нас в стране, i* - ставка процента за рубежом (неизменная, мы на неё не влияем), Et(et+1-et) - ожидаемое, по состоянию на сегодняшний (t) день изменение обменного курса завтра.

(B) "Спрос на деньги": mt-pt=-ait+1+byt, где m - денежная масса (логарифм), p - уровень цен (логарифм), y - выпуск (логарифм), а,b>0. Самое стандартное уравнение для спроса на деньги - он пропорционален ценам, зависит положительно от выпуска и отрицательно - от ставок процента.

Теперь к стандартным уравнениям нужно добавить несколько стандартных предположений: во-первых, p и y меняются медленно по сравнению с обменным курсом (это действительно так эмпирически). Во-вторых, деньги "нейтральны" в долгосрочное перспективе - то есть если денежная масса увеличивается на какой-то объём навсегда, то со временем цены и обменный курс вырастают пропорционально (то есть подстраиваются так, чтобы последствий постоянного увеличения денежной массы не было).

Что происходит, рассуждал Дорнбуш, если денежная масса выросла неожиданно (и навсегда)? Левая часть (В), m-p ("предложение денег") сразу вырастет, потому что, как мы предположили, уровень цен не успевает поменяться. Значит, правая часть (это же тождество), должна вырасти. Поскольку выпуск сразу поменяться не может, это означает, что ставки по рублевым облигациям должны упасть. Теперь к (А) - если там левая часть падает, то, значит, ожидаемое изменение обменного курса Et(et+1-et)  становится отрицательным. Но как оно может стать отрицательным, если, как мы предполагаем, в долгосрочной перспективе обменный курс должен, вслед за денежной массой, пропорционально вырасти? Это возможно только в том случае, если мгновенная реакция обменного курса "перехлестывает" - курс ослабевает настолько, что потом, в направлении к равновесию, становится сильнее. (Поскольку наш обменный курс - это доллар в рублях, то "курс становится сильнее"="ожидаемое изменение обменного курса Et(et+1-et) становится отрицательным".)

Отлично, есть механизм реакции рынков, при котором изменение денежной массы транслируется в "перехлест" обменного курса. Но что это за изменение денежной массы? Гипотеза такая - как такое изменение нужно интерпретировать складывавшийся осенью-зимой 2013 консенсус в отношении банковской системы (вызванный, в основном очевидными проблемами с потребительским кредитованием и закредитованностью госкомпаний). А именно - что "там всё плохо". Что такое "всё плохо в банковской системе" применительно к денежной политике? Это, считай, ожидание того, что денежная масса вырастет (альтернативой печатанию денег для спасения банковской системы является ликвидация банков - неудивительно, что все ожидают именно печатания денег).

Итого - нынешний скачок курса рубля - чрезмерная (по сравнению с долгосрочной) реакция на изменившуюся оценку состояния банковской системы. Было бы интересно, конечно, послушать и другие гипотезы. 

Метки:

45 мнений // Ваше мнение?
Comments
k_150 From: k_150 Date: Январь, 28, 2014 22:54 (UTC) (Ссылка)
10% скидка для гостей Олимпиады. Гости уедут, обратно всё отрастёт.
golos_dobra From: golos_dobra Date: Январь, 29, 2014 23:08 (UTC) (Ссылка)
За что такая дискриминация туркам?
From: robustov Date: Январь, 28, 2014 23:09 (UTC) (Ссылка)
все бапки ушли на подготовку к олимпиаде)

Решили приятный фон создать к началу олимпийских игр (ВладимирВладимирычу),
Подумали, что морда треснет у блоггеров, кто постит жуткие фотокартинки из предолимпийского Сочи. Решили, что и народ должен немного скинуться на Олимпиаду (а не только они).
lemax_97 From: lemax_97 Date: Январь, 29, 2014 05:43 (UTC) (Ссылка)
А также не забываем про массовые вбросы(в т.ч. заявления главы государства, что девальвации не будет) в сми в последние месяцы об ожидаемом ослаблении рубля
ray_idaho From: ray_idaho Date: Январь, 29, 2014 05:46 (UTC) (Ссылка)
банки закрывают - их активы выводятся владельцами
itsadecision From: itsadecision Date: Январь, 29, 2014 06:40 (UTC) (Ссылка)
Примерно то же самое, но несколько в ином ракурсе (упрощённо):

Наметилось снижение темпов печатания долларов QE, евробанки начали возвращать займы LTRO, локальный пик печати йен пройден, Америка движется к экспорту нефти и газа .... Ожидания снижения темпов роста количества американских, европейских, японских и, возможно, китайских бумажек в краткосрочной перспективе порождает в России ожидания уменьшающегося притока иностранных бумажек. Перспектива ухудшения торгового баланса и дефицита бюджета наводят на мысль об ускорении печатания рублей.

Одно из проявлений - изменившаяся оценка банковской системы. Параллельное и иное проявление того же самого - ожидание падения курса рубля к мировым валютам.

Если ожидания "недовыстрелят" на этом этапе, то последующее развитие обозначенных выше тенденций подкорректирует эти ожидания в сторону усиления. Если сейчас мы наблюдаем "перелёт", то рубль несколько подкорректируется в краткосрочной перспективе. Установить это можно будет только по факту.
ammosov From: ammosov Date: Январь, 29, 2014 06:43 (UTC) (Ссылка)
Это не рубль падает, это доллар к EM растет.
From: m_xpomob Date: Январь, 29, 2014 07:24 (UTC) (Ссылка)
Своей гипотезы пока нет, но есть вопросы к вышеозвученной. :)
Во-первых, каким образом от "печатания денег" вырастет денежная масса? (Парадоксальный вопрос, но, тем не менее, он абсолютно корректен.) То, что традиционно называется "печатанием денег" или денежной эмиссией, напрямую влияет, в первую очередь, на денежную базу - пассивы того, кто печатает деньги (ЦБ). Денежная масса - это, преимущественно, пассивы банков. Но если в банках "все плохо", то и кредитная мультипликация работает плохо, в том числе и по озвученным причинам (закредитованность госкомпаний и затухание розничного кредитования), и банковские пассивы растут медленнее. В качестве примера возьмем динамику в периода кризиса 2008-09, когда кредитование и рост денежной массы замедлились на фоне значительной господдержки банковского сектора. Тогда, очевидно, был кризис, но и сейчас номинальный объем рефинансирования банков уже превысил максимум 2009 г., что не мешает темпам роста кредитов, депозитов и прочих денежных показателей благополучно замедляться.
Во-вторых, действительно ли мы наблюдаем сейчас снижение ставок? Точнее так, какие именно процентные ставки (по каким финансовым инструментам) надо использовать для уравнения (A) и было ли по ним в последнее время значимое (для влияния на курс) снижение?

Edited at 2014-01-29 07:28 (UTC)
whiteferz From: whiteferz Date: Январь, 29, 2014 08:10 (UTC) (Ссылка)
=== но и сейчас номинальный объем рефинансирования банков уже превысил максимум 2009 г., что не мешает темпам роста кредитов, депозитов и прочих денежных показателей благополучно замедляться ===

Это потребсектор кредитов перебрал и стагнирует. Предприятия не берут кредиты потому, что завышен курс рубля, и никто не хочет инвестировать себе в убыток. Чуть курс просядет, появится потенциал импортозамещения, и предприятия оживятся, в том числе и как дебиторы.

=== В качестве примера возьмем динамику в периода кризиса 2008-09 ===

Тогда бизнес висел на марджин-коллах, сейчас не висит.
mi_b From: mi_b Date: Январь, 29, 2014 07:39 (UTC) (Ссылка)
Если вы бы с Дорнбушем на реальные данные смотрели иногда, ты бы этого не писал ;) формула (а) не то, что неточное описание реальности, а имеет неправильный знак. На этом основаны довольно популярные и доходные (в среднем, на длинных интервалах) carry strategies. Из этого, кстати следует, что если ты получил из этой формулы вывод с правильным знаком, то ошибся где-то еще ;)

А в последних абзацах ты с милым патриотизмом ищешь источник давления на рубль внутри России и не пытаешься задаться вопросом, почему ослабление валют коснулось многих развивающихся стран одновременно, с точностью до дней.
londoncolor From: londoncolor Date: Январь, 29, 2014 07:43 (UTC) (Ссылка)
и почему,если не секрет?
toshick From: toshick Date: Январь, 29, 2014 08:45 (UTC) (Ссылка)
Неустойчивость рубля в настоящее время может быть вызвана двумя причинами: 1) переток средств инвесторов, 2) рост несвязанной рублевой массы в результате эмиссии по какому-то каналу. Для того, чтобы понять причину, нужно либо зафиксировать переток (бегство от рублевых активов), либо найти этот канал.

В настоящее время я вижу 2 таких канала: 1) финансирование олимпиады за счет бюджета и кредитов ВЭБ, 2) выплаты вкладчикам банков из АСВ (этот канал, правда, зависит от того, какие именно ресурсы АСВ идут на выплаты).
From: julian_lenin Date: Январь, 29, 2014 12:06 (UTC) (Ссылка)
Костян, по макро не писать. Тем более "для экономистов". Сколько можно уже говорить.

Ну осилил еще одну главу в Саксе-Ларрейне, ну поздравляю. Ну причем все что ты пишешь к реальной жизни и тем более к российским реалиям.

Во-первых, паритет - это чушь для андаградов. Почитай хоть пару-другую статеек на эту тему.

Во-вторых, ну где ты увидел рост денежной массы в РФ? Где то самое падение ставок?

Перданул в лужу, короче.

Стыдухи кусок за проректора НИУ-ВШЭ.
ksonin From: ksonin Date: Январь, 29, 2014 15:01 (UTC) (Ссылка)
Хватит тупить. Я написал, что у нас m.
From: por0x Date: Январь, 29, 2014 22:23 (UTC) (Ссылка)
Другая гипотеза: политика ЦБ в отношении курса рубля. С осени только и слышно о движении к гибкому курсу.

Если бы ЦБ так открыто и часто не декларировал свои намерения, было бы мало желающих узнать, насколько долго ЦБ может поддерживать курс рубля.

Конечно это не красивая экономическая модель, а обычные житейские догадки :)
From: zt Date: Январь, 30, 2014 11:12 (UTC) (Ссылка)
Ну фон-то новостной какой. Если в мире обсуждается как свершившееся, но не объявленное, сделка "Иран - США и Россия", то краткосрочной актуализацией темы будет выход информированных инвесторов из активов, связанных с рублем (ожидание падения цен на нефть к лету-осени 2014) и в целом краткосрочный выход, там, где можно, из EM-активов - потому что зачем же ждать всех.
Случится-не случится - это уж пусть умные думают. Я не говорю про другие профильные слухоновости, которые тоже, вероятно, не случатся, но переполняют коробочку цб-минфин-белый дом (не, не буду разносчиком заразы, не спрашивайте).
И разве эффект Дорнбуша, исходя из текста, может быть обнаружен на временном интервале в месяц? По описанию это про курсовую динамику на полтора года.
45 мнений // Ваше мнение?